mBank twierdzi, że PLAY może całkowicie zmienić swoją strategię i jednak postawić na konwergencję

Dom Maklerski mBanku w swoim najnowszym raporcie z 3 lipca niezbyt dobrze ocenił perpektywy rynkowe sieci PLAY. DM mBanku nie wyklucza, że PLAY może z nowym prezesem zmienić swoją mobilną strategię i postawić jednak na konwergencję.

Fragmenty raportu mBanku:

Powrót do wzrostów mało prawdopodobny

W ciągu ostatnich 3 miesięcy notowania Play uległy obniżeniu o 19,0% i były gorsze od szerokiego rynku o ponad 13%. W tym okresie słabe wyniki za 1Q’18 potwierdziły tezy z naszego styczniowego raportu analitycznego: (1) Play z pozycją lidera (udział w rynku mobilnym 28,8%) nie jest w stanie podtrzymać tempa wzrostu bazy abonenckiej przy zachowaniu stabilnych cen i kosztów akwizycji klienta, (2) ze względu na istotny wzrost zużycia danych (dane mobilne +45% R/R ogółem w 1Q’18) Spółka nie dotrzyma obietnic z IPO dot. spadku kosztów roamingu krajowego. Po aktualizacji prognoz obniżamy wycenę dla jednego waloru Play do 23,50 PLN, co implikuje >5% spadku oraz zalecenie inwestycyjne do redukuj. Podkreślamy, że (3) wyniki za 2Q’18 przyniosą kolejne rozczarowanie (>-10% na linii EBITDA R/R), a (4) szanse na przejęcie Play przez UPC są relatywnie niskie. W dodatku Play ma (5) bardziej ryzykowny profil inwestycyjny (zalewarowanie >3,0x EBITDA przy dużo niższej bazie aktywów vs. konkurencja) i (6) jest w słabszej pozycji rynkowej do Orange Polska i Cyfrowego Polsatu z ofertami łączonymi fixed + mobile, co w długim terminie będzie powodować presję cenową. (7) Spodziewamy się także cięcia dywidendy od 2019 r. Premia rzędu 28% premią do telekomów CEE i 4% do telekomów zachodnioeuropejskich na wskaźniku EV/EBITDA’18 jest naszym zdaniem nieuzasadniona.

Słabe wyniki za 2Q’18

Niższe tempo wzrostu użytkowników postpaid będzie widoczne też w 2Q’18 (zakładamy akwizycje netto rzędu -34 tys.), podobnie jak mniejsze obroty sprzętem. Negatywny wpływ będą mieć: wprowadzenie RLAH –30 mln PLN oraz wzrost kosztów roamingu krajowego. Stąd, w 2Q’18, przy założeniu marży na sprzęcie 19,6%, skorygowana EBITDA wyniesie 538 mln PLN i będzie 10,1% niższy R/R, co oznacza kolejny słaby kwartał w Play.

Ryzyko spadku dywidendy

Przyjmując maks. poziom wypłat (75% FCEE) dywidenda w 2019/20 r. wyniesie 2,05 PLN/2,15 PLN na akcję (vs. 2,65 PLN w 2018 r.). Przy obecnym poziomie zadłużenia (3,25x na koniec 1Q’18 z uwzg. dywidendy), braku nogi stacjonarnej i negatywnych trendach wynikowych, decyzja Play o płaskiej R/R dywidendzie jest zbyt ryzykowna. Zmiana na stanowisku CEO od VII’18 może być „dobrą” okazją do obniżenia oczekiwań inwestorów.

Zmiana strategii możliwa

Dążenie telekomów do konwergencji jest widoczne zarówno na rynku polskim, jak i zagranicznym. W maju’18 Vodafone kupił operatorów kablowych Liberty z Niemiec, Czech, Rumunii i z Węgier, czyli na rynkach, gdzie zamierza wdrożyć ofertę fixed + mobile. Na rynku polskim, Cyfrowy Polsat przejął kontrolę nad Netią i wprowadził jej ofertę do salonów Plus od czerwca’18. T-Mobile z kolei negocjuje hurtowy dostępu do sieci FTTH z Orange Polska, ale może być też zainteresowany zakupem UPC. Stąd, w ciągu kilku miesięcy Play może być jedynym graczem tylko mobilnym na polskim rynku. Zmiana strategii jest naszym zdaniem prawdopodobna.